华尔街日报：从京东方到国产芯片

集成电路行业进入了全球范围内的上升周期。在万物互联时代，芯片的升级发展和规模扩大都将具备巨大的空间。为了在这个科技大周期中不落于人，中国从官方到民间都加大了全产业链投入。然而，效果可能不是短期实现的。

集成电路行业是一个赢家通吃的行业，中国想要在这个领域获得成功，那就不仅仅是要做到不错，而是努力做到最好。但美、日、韩等国对中国技术刻意的封杀和自身不断地发展，意味着中国集成电路发展任重道远且困难重重，可能需要一个相当长的投入期。这个投入期保守估计以5-10年为一个单位。

所以市场在确认集成电路行业大周期开启的同时，对中国芯片国产化的前景和投资标的的选择存在着相当大的争议。长期前景的看好和短期效果的缺失令这个领域显得十分主题化，许多涉及到的上市公司在短期估值高企后，或面临相当长一段时间的业绩无法支撑。这是二级市场的一个尴尬。

在产业领域领域，就比较少存在估值问题。因为中国政府主导下，国家产业大基金全产业链大面积的撒网投入，目的是为了培养集成电路这个行业的集中发展优势，在相当长时间内是不考虑回报这件事情的。甚至，在根本上，不用考虑基金这个主体的回报。因为国家战略层面的目标达成，对于整个中国的利益，要高于基金个体的利益。也就是说，产业大基金本身存在的意义，首先不是寻求回报率，而是作为一种投融资渠道来推动集成电路行业全产业链的发展。

以此为对比，上市公司京东方就是一个相当贴切的案例。京东方是一家面板生产企业，所处行业当时面临着和目前集成电路行业同样的问题，就是寻求国产化的突破并摆脱对外依赖。

在京东方长达数年的不断持续的资本、科研等资源要素投入期间，其股价一直处于低迷中。如果抛开几次系统性的大牛市，京东方的股价基本上就躺在底部。市场对京东方的看法就是，不断投入的资金却看不到产出和盈利，生产线的升级迭代能否赶超国外发达国家的领先企业，是一个长年萦绕在京东方头上的问号。

自2003年京东方进入半导体显示产业以来，京东方十数年的投入在这两年才开始显现出成效，公司业绩的释放开始令市场满意，之前是一直让市场失望。在京东方进入如今的反哺期前，公司从市场和政府身上融资已不计其数。

京东方在半导体显示产业的发展历程，对于如今投资芯片国产化的二级市场投资者来说，具有相当可靠的借鉴意义。如果说押注中国芯片产业的腾飞，那么现在这个阶段更适合产业基金和一级市场来推动，二级市场要挖掘出真正受益的标的并破解业绩和估值困境存在很大的难度。

然而，在这个阶段，也是整个产业链当中上游行业可能率先破局的。工欲善其事，必先利其器。在中国大规模的资本投入带动固定资产投资上升期间，洁净室、生产设备的需求是确定性增长的，等到产业链上各环节项目投产后，才会使生产原料等方面的需求面临爆发。至于在技术突破领域的纯正标的，方向正确但效果需要时间，暂时来看确实是主题概念成分居多。

（本文作者傅峙峰是《华尔街日报》中文网专栏撰稿人。文中所述仅代表他的个人观点。您可以写信至Horatio.fu@dowjones.com与作者联系。）