TCL集团：架构调整雄鹰展翅 面板新星低估龙头

公司业务架构调整，估值锚切换带来市值提升。TCL集团作为国内唯一一家从上游液晶面板、中游模组到下游终端整机生产垂直一体化的消费电子龙头，收入自2014年突破千亿以来，净利润2014-2016年复合增长率-28.94%，集团多元化业务大而不强，终端产品业务获利能力弱，掩盖了进入利润释放期的优质资产华星光电，2017年华星光电净利润48.62亿元，净利率16%。根据公司规划预计在2019年完成业务重组，集团只保留以华星光电为主的半导体显示、销售物流及金融创投等轻资产业务，终端产品业务剥离后，估值中枢将从多元化的家电企业切换到半导体显示行业，未来有望对标国内面板龙头京东方。

集团持股华星比例提高至86%，面板价格回落对归母业绩影响有限。华星面板出货量全球市占率15%排第五，但借助集团全产业链优势、华星占国内六大电视机品牌厂商面板采购市场份额24%排第一。大尺寸液晶面板价格自2017H2同比回落20%+，主要是新增产能释放逆转供需。判断在2018年体育赛事拉动下、全球液晶电视销量提振3%左右，外加电视面板每年提高1.6吋将有效消化新增产能，大尺寸面板价格或有望2018Q3企稳。小尺寸面板柔性AMOLED供不应求、全面屏导入LTPS成为替代性选择，屏幕长宽比改变直接增加面板需求面积，预计2018年LTPS小尺寸面板价格下滑趋势减缓。考虑到集团持股华星比例提高至86%、全年价格回落对华星归母净利润影响有限(下滑13%)。

T1折旧2019H1结束，华星光电进入利润释放期。公司2011年投产的T1项目2019H1折旧结束，预计2018-2019年分别减少5亿元和19亿元左右；T3项目6.5代线2017Q4实现第二阶段量产，2018年起向小米手机供货全面屏，利润释放空间大。预计华星光电2018-2020年净利润38亿元、52亿元和71亿元，归母净利润贡献33亿元、38亿和51亿元。公司定增40.34亿元收购华星10.04%股权后，实现华星管理层持股上市公司1.79%股份，同时推出两项员工持股计划，业绩释放动力强。

通讯扭亏、多媒体放量带动集团盈利回升。公司移动通讯业务出售49%股权引入紫光集团、云南城投和新管理团队三大战略投资者后，2018年或有望大幅减亏18亿元左右；同时多媒体业务得益于北美等海外市场高增长，净利润有望同比提升20%净增1.4亿元，综合提振集团归母净利润增长50%左右。

资产重估构筑安全边际，估值切换提供向上空间。重估公司各项物流金控业务价值后，认为对应市值623亿元，股价安全边际较高。考虑到公司业务多元化，采用分部估值法进行评估。预计公司2018-2020年净利润分别为39.99亿元、48.22亿元和62.64亿元(暂不考虑业务架构调整)，对应EPS分别为0.30、0.36和0.46元/股，2018年合理市值空间492-606亿元，对应目标价格区间为3.64-4.49元/股，对应上涨空间13%-39%，首次覆盖给予“增持”评级。