大联大以时间换空间 文晔要有更具体动作

专栏作家：林宏文

主跑科技、生技产业多年，目前为财经专栏作家、财经节目与论坛主持人，长期关注产业发展、投资趋势、公司治理以及国家竞争力等议题。

半导体通路领导厂大联大公司4日表示，针对公开收购竞争同业文晔叁成股权引发各界疑虑，决定修改公开收购说明书，纳入五点声明与承诺，包括不会参选文晔董事，不对外徵求委託书取得持股以外的表决权，以及不申请召集或与第叁人共同协力召集股东会等。此外，大联大也决定函请公平交易委员会释疑，并延长收购期间50天，到明年1月30日截止。

在宣布公开收购文晔后，文晔从高层至员工反击动作不断，并坚称此举对产业将有重大伤害，形成四输局面。至于大联大从收购案宣布至今，对外一直强调是财务投资，昨天则是第一次比较正式的回应。

大联大副总经理袁兴文表示，决定将五点声明正式写进公开收购说明书中，是要进?步表明大联大确实是财务性投资，而且会确实做到。至于大联大虽确信这次公开收购依法不必事前向公平交易委员会申报，但既然大家有疑虑，因此决定函请公平会释疑，并将公平会认定本件交易无须申报，增列为这次公开收购的成就条件，以消弭各界疑虑，并彰显公司遵法决心。

大联大：不存在垄断问题

此外，袁兴文也想澄清两件事，一是通路商在半导体产业的占比是很低的，不可能出现垄断或独占的现象。二是大联大近几年不以追求市占率为目标，追求的是利润成长而非营收成长。

在市场占有率部分，文晔先前提出，大联大及文晔两家通路商若合起来，在亚太的市占将超过五成，形成垄断或独占。但袁兴文表示，事实上客户有很大比重是自己采购，不会只透过通路商采购，因此这个数字并不精确，通路商占到的市占只是很小比例，绝对不会有垄断与寡占的情况。例如，以文晔在去年的公开财报中，就写明了文晔在亚太市场市占率为3.2%，若以此数字推算，大联大营收是文晔1.6倍，市占应该是5.1%左右，两者相加也只有8.3%，与五成有很大出入。若再以大联大及文晔两家占台湾全部通路商的67%来算，整个台湾通路商营收也顶多占12.4%，至于若将其他通路商再全部加进来，也不会超过20%。

事实上，半导体通路商必需靠服务及更多产品线才能争取客户认同，取得更大商机，其实是很辛苦的行业。事实上，10月德仪取消大联大、文晔及安富利叁家公司代理权，也是说断就断，通路商并未具备所谓的垄断及寡占优势，面对客户及原厂，通路商并没有很强的谈判力。

其实，通路商不只没有寡占或垄断的实力，从实际的财报数据来看，根本就是辛苦及微利产业。例如通路商的毛利率都低于5%，像文晔仅3～3.5%，大联大也只有4～4.5%，这种「毛叁到四」就是代工产业典型的微利现况，当然也无法与统?超商约34%的毛利率相比。

至于在应收帐款（AR）及应付帐款（AP）收现天数上，文晔今年第3季大约都是49天，大联大是应收81天，应付47天，这种数字，若与统一超商的应收10天、应付127天来对比，也可以看出，同样都叫通路商，统一超商才是真正拥有垄断力的企业。

此外，针对文晔指出，大联大从2012年至今，市占率从44%降至31%，并以此推论大联大若与文晔合并后，会因垄断寡占而导致市占下滑。不过，袁兴文指出，事实上，过去这七年，大联大不以追求营收成长为目标，而是以提高利润为主，但即使如此，大联大的营收仍在成长。

从财报来看，自2012年至2018年，大联大的营收是从3，606亿元成长到5，451亿元，成长率是51%，至于税后净利则从44.7亿元成长到74.6亿元，成长率是66.9%，增速比营收更高。

当然，在这七年间，文晔的成长性更为惊人，营收从803亿元增加到2，734亿元，扩增了叁倍以上，至于税后净利从10.77亿元成长到27.78亿元，也有两倍以上。正因为文晔拥有这种惊人的成长速度，也成了大联大想公开收购的诱因了。

不过，回到大联大与文晔在这个收购案的攻防战上，从11月初开始，攻击方大联大?直按兵不动，话说得很少，只是反覆强调是财务投资，不过昨天这个声明算是对文晔?个较大的回应，将并购时间延长至1月30日，虽然拉长收购时间会让风险提高，并且让文晔有更多时间因应，但以此争取公平会出?释疑，确定收购的正当性，也算是以时间换取空间的策略，也显示大联大对于法令及收购行动都有某种程度的成竹在胸。

文晔反对大联大恶意并购

不过，对于被攻击方文晔来说，独董、经营层、员工各种回应动作不少，也诉求垄断不利产业发展，对员工、客户、股东、原厂皆有害，恐造成四输局面。但是，文晔目前各种回应对策，却似乎没有抓到重点。

事实上，从过去许多公开收购案例中都可以看出来，这会是一场比股权多寡、比口袋谁深的争夺战，也就是说，从员工、客户、股东、原厂等四方来看，员工、客户及原厂当然都重要，但急迫性绝对没有股东优先，股东自己会决定要不要卖股票，是这种公开收购中最直接且最重要的主角，该如何争取股东的认同，是这种短时间就要决生死的战争中最重要的策略，但文晔显然并没有针对股东做出明确有效的诉求，相当可惜。

例如，文晔请独立专家算出公司合理股价在50.48～53.68 元，因此建议股东不要以每股45.8元卖给大联大，但问题是文晔股价一直在42～43元游走，文晔请股东不要赚这个钱，自己却对偏低股价没有任何动作，如何让股东觉得有诚意？

因此，当敌人都已攻到城下，你的因应对策应该更能抓住重点。从过去很多非合意并购或股权争夺战等案例来看，此刻文晔最应该做的事情，不是进场买股票，不然就是搬救兵来帮忙。

例如，文晔目前手上有现金及约当现金64.2亿元，既然公司认为合理股价在50.48元以上，如今股价严重低估，为何不拿出一部分现金，宣布在一个区间价格买进库藏股，例如在公司认为的合理价50.48元以下宣布买进，只要股价涨到大联大要收购的45.8元以上，这个公开收购案自然就破局了。

此外，大股东也可以宣布回补持股，目前文晔全体董监持股才7.18%，面对大联大收购叁成的大军压境，显然是偏低的，大股东回补过去卖过头的股票，不仅展现继续经营的决心，也才是对股东最直接的诚意。

而且，文晔董事长郑文宗从挂牌时持股23.69%降至目前的4.77%，他的夫人许文红从8.12%降到1.42%，持股降低这么多，公司又在公开市场交易，本来就有被买走的风险。更何况，若先前降低这么多持股，想必本身也拥有一定的资金实力，但当?对公司如此大的危机时，大股东没有卯起劲来买股，资金实力到底如何，也令人不解。

国巨、「日硅恋」、大同。。。股权争夺战不容易打球赛要精彩，一定要对战双方实力旗?相当，观众才会跟着喝彩，过去几次股权争夺战，最精彩的应该是国巨与大毅之战，面对陈泰铭这种狠角色，当年大毅董事长江财宝还能全身而煺，关键就在他也买进持股，虽然双方很多争夺手段不太入流，但大毅捍卫经营权的精神可嘉。

至于四年前的「日硅恋」，挡不住日月光攻势的硅品，当年也还搬出鸿海相救，虽然最后因为老郭想藉机吃硅品豆腐，出了一个比日月光还低的价钱，根本没有投资人想理他，但至少这场仗打起来还有一些高潮迭起的剧情，不会让人看得昏昏欲睡。

另外这几年来最大的股权争夺案大同公司，虽然公司派等经营团队绩效惨不忍睹，但对于巩图经营权的各种手法倒是相当专业，可以拿出各种办法打到市场派无力招架，怎么攻都攻不下。文晔没有从这么多血淋淋的案例中学到一点经验，实在有些可惜。

大联大与文晔的攻防战，如今宣布连续剧再延长50天，大联大以时间换空间是否奏效还需观察，但文晔显然不能再打悲情牌，争取股东认同将要列为第一优先的工作。对于手上握有股票的股东，其实接下来要怎么做都很清楚，文晔在誓死捍卫经营权、寸步不让的口号下，恐怕要再拿出更具体的动作，否则这场仗恐怕只是歹戏拖棚，很难再打下去。