中芯国际有望成为先进制程的第二供应商

来源：内容来自「国君电子王聪/张天闻」，谢谢。

日前，中芯国际发布了2018年第四季度及全年财报。财报显示，2018年第四季度，中心国际收入7.88亿美元，同比持平，其中中国区增长12％；毛利润1.34亿美元，毛利率17%，同比下降9.7％；净利润2652万美元，同比减少44.4％。纵观2018年全年，中芯国际收入同比增长8.3%，其中中国区占比达到历史新高59.1％，比上年增长11.8个百分点；毛利率22.2％，下滑1.7个百分点，净利润1.34亿美元，减少25.6％。

按照工艺划分的收入占比分别为：28nm 5.4％、40/45nm 20.3％、55/65nm 23.0％、90nm 1.7％、110/130nm 7.3％、150/180nm 38.7％、250/350nm 3.6％。

虽18Q4业绩及19Q1指引较弱，但是公司股价今日收8.03港元，下跌-2.9%，年初至今上涨17.22%说明市场对于行业景气度下滑及其对中芯国际影响充分预期。18Q4除收入和毛利率下滑外，我们注意到库存周转率4.30次，创历史新低但公司Q4整体库存绝对水平5.93亿美元，较18Q3环比大幅下滑1亿美元，结合公司19Q1指引（公司19Q1毛利率较高的原因包括产品组合结构调整、将原先上海12寸产线28/40nm部分移至北京以及光罩厂贡献利润等）符合我们前期【尽管目前库存水位较高，但行业龙头公司自发调节库存水平，带来本次库存周期预计较短】的结论。同时景气度下滑也影响了公司产能利用率水平跌到90%以下，且主要是12寸晶圆受到影响。

存货周转率处于历史低位但是存货已经自发下调

受制于景气度公司产能利用率下滑

从下游应用角度，各市场18Q4较18Q3不同程度下滑，预计2019年新平台（相对于传统平台）将会保持较快成长。其中PC市场下滑20.98%，通讯下滑10.60%，消费下滑8.54%，汽车/工业下滑1.23%。考虑到19Q2订单较为强劲我们预计19Q2趋势将会止跌，其中新的平台如CIS，24nm NAND（根据公司法说会，存储NOR 2018较2017收入翻倍，38nm NAND 2018H2较上半年快速成长且24nm良率、稳定性较好已经开始出货），PMIC（18Q4环比Q3增长4%+）、高压驱动（18Q4已经开始出货）、屏下电容指纹识别芯片等，以及28nm下新应用如high-k+,RF,低功耗等都会获得较强劲的成长，弥补手机市场下滑带来的影响。

从制程端我们看到28nm占比18Q4进一步下滑至5.4%，符合预期，我们预计2019年28nm 新应用（High-K，低功耗，RF等）及22nm产品占比将会较为显著提升。

公司14nm机台预计19Q2搬入，19Q2/Q3即开始生产，我们认为14nm是中芯国际FinFET制程的重要入场券，预示后续研发会进展顺利（N+1等）。考虑到14nm之下的几个技术代都是基于FinFET架构的（EUV在N7+才必须采用，且是设备层面而不是晶体管层面的变化），因此相信中芯国际突破14nm后路会顺畅的多并在2019年放量。同时在盈利能力、客户结构、产能规划等诸多角度，14/12nm都有超市场预期的可能。由于台积电16nm于2015H2导入，12nm2018年导入，因此还处于设备折旧周期以内，并不存在显著降价的趋势，目前14nm一片wafer价格约6000美金左右，我们预计2019年将小幅下滑（但下滑程度将显著低于28nm技术代），仍能为公司盈利做出较大贡献；从客户角度，不能忽视AI带来的变革。综上，我们认为在14nm研发顺利突破下，半制程12nm必然快速推进导入客户，而更重要的N+1制程稳步推进，表明公司将突破晶圆代工第二梯队，有望成为晶圆代工先进制程第二供应商。

综上我们认为尽管景气周期至公司业绩18Q4下滑，但19Q2产业预计反转，同时公司目前PB仅为0.86，处于历史低位，考虑到14nm贡献收入及12nm、N+1研发持续推进，给予增持评级。

法说会问答环节全文纪要（由于是听译，部分内容需更新）

1、我们对于今年有怎样的预期，为什么预期一季度是底部？

总体来看代工行业今年不会大幅下滑，尽管当下市场和客户对景气度都有担心，部分客户由于自身库存较高不愿意取走wafer，但是我们看到库存体量将出现下滑，二季度订单加强。虽然手机等市场下滑，但是如BCD，CIS，24nm NAND，高压驱动等新平台，尤其是扩展的28nm平台（low power，RF， higk-K+）预计将在2018年较快成长。因此2019年应该较2018年持平。

2、一季度收入下滑但毛利率回升的原因？

主要有以下几点：（1）产品结构改善，一些产品价格低但是毛利率高。（2）上海的R&D工厂过去也部分用于40/28nm产线生产，目前陆续全部转移至北京，从而改善了总体营运效能。（3）我们的光罩厂开始贡献收益。（4）把很多原先由生产部门负责技术研发的部分从生产中分离（比如CIS，memory还有MCU等），从财务上处理从生产成本放到了OPEX。从纯生产端的毛利率来看将会处于highteen的水平。

3、公司其他收益主要来源？

其他收益有两部分：对基金投资收益，确认了2000万美金基金投资收益。我们有一部分金融资产，理财收益。

4、作为客户如何选择14/12nm，目前12nm研发状态？

客户一般都会分开，但是部分产品会有重叠，12nm的pdk已经ready，ip研发已经进行。性能方面功耗降低20%， 性能提高10%，面积减少20%。我们的12nm有竞争优势。

5、竞争对手走到7nm并往5nm走，如何看待这种变化？

我们乐于见到领先者每年更新制程，我们也受益于产业进步。客户和投资者都希望我们进步，但我们要先做好14/12，才能做好更多。

6、7nm是个过度制程，不像28nm长制程，我们是这样认为么？

我们看到很多客户乐于从7nm跳到5nm，但是有的客户长期在7nm。

7、南京台积电是否对于我们14nm产能供给造成冲击？

我们乐于见到很多很多服务国内客户的晶圆厂诞生，而我们是国际公司，国外客户目前仍占比40%。另一方面我们技术是多样化的，以前只关注数字芯片，但是现在我们每年都有新节点和平台，服务更多的客户，包括memory，high voltage drive，CIS，RF等。SMIC可以服务国内和全球的公司。

8、22nm SMIC进展

客户有需求，我们设备可以做22nm，进展一年后baseline 建立起来了。但是我们现在跑的多是28nm higk-k+

9、OPEX为什么近几个季度增长很多？

OPEX近期增长，一季度OPEX 250-255MILLION，最主要是因为研发费用增长，第二个是中芯国际南方投产前CAPEX会计入到OPEX内。

10、capacity 上海四季度下滑原因？

customer-base以前很小，因此上海有一部分产能用于28和40生产，过去三年生产了15-20 thousand wafer，但是北京产能很大，因此把产能移到了北京，因此我们上海厂下滑。

11、什么时候finfet产能释放？

19H2 miniline finfet就规模生产

12、N+1是什么？

下一代Finfet制程

今天是《半导体行业观察》为您分享的第1859期内容，欢迎关注。

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