海康威视：逆势稳健成长，静待估值切换

三季报及展望符合预期。海康15年前三季度营收166.8 亿元，同比增长56%，净利润37.7亿元，同比增长39%，处于此前预告30-50%中值，符合预期。
　　

海康Q3单季收入增速较上半年略有下降，主要是受国内经济下行压力影响，部分行业如政府公安等投资有所延缓，但海外业务依然保持高速增长。海康Q3单季毛利率亦小幅下滑至39.9%，主要受低毛利率的工程和硬盘业务放量有关，此外亦受到高毛利率行业市场营收占比下降影响。Q3应收账款增长94.8%达到83.4亿，主要是因公司给客户更长信用期限所致，此外三季度应收账款历史上一直较其他季度高，应收账款在Q4 望恢复到正常水位。海康展望2015 年业绩增长30-50%，区间中值40％仍显示公司对全年增长信心。
　　

解决方案、海外和民用运营仍有大空间。我们认为海康能够克服经济下行压力，维持业绩快速增长，一方面来自软硬件一体的解决方案份额持续提升。
　　

以及海外业务的高速增长，今年海外仍维持了60％增速，且未来海外收入占比有望从27％逐步提升至40％以上。另外，公司的民用互联网及运营业务仍在持续培育。我们判断，未来几年海康业绩仍望维持在30-40%区间。
　　

新业务和国企改革持续注入新活力。1）机器视觉业务。海康上半年发布了工业立体相机和工业面阵相机两款工业相机，进入机器视觉领域。目前两款产品均已量产在售，很快公司将会发布新产品。机器视觉目前市场规模约50 亿美元，增速在20%左右；2）萤石云+引领海康互联网业务崛起。公司持续投入推出多项新品，并与诸多互联网龙头合作，萤石云+B2B2C的模式正在逐渐渗透到各个应用领域，平台认可度显著提升；3）核心员工跟投创新业务平台是国企改革重要突破，公司核心员工可通过该平台与公司共同投资创新业务子公司，待股东大会通过后即可实施，跟投平台的退出机制值得关注。
　　

维持“强烈推荐-A”评级和目标价45 元。公司做到逆势稳健快速增长不易，国内行业市场短期有压力但潜在需求仍存，而国外和运营市场持续打开空间。
　　

基于对行业更谨慎预测，我们调整15/16/17 年EPS 至1.60/2.15/2.80 元，当前股价对应PE 为22/16/13 倍，维持公司“强烈推荐-A”评级和目标价45 元。
　　

市场对于国内下游放缓和大市值因素的担心，在海康估值上已经反映较充分，三季报发布后，公司望迎来跨年估值切换行情，稳健配臵价值显现。
　　

风险因素。宏观经济下行，市场竞争加剧，海外、互联网等新业务低于预期。